Vous voulez 5 000 $ par an sur 100 000 $ avec presque aucun risque de taux ? Ce fonds obligataire AAA surpasse les bons du Trésor en rendement
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Les détenteurs du iShares 0-3 Month Treasury Bond ETF (NYSEARCA:SGOV) possèdent l'un des produits équivalents de trésorerie les plus simples du marché. SGOV détient des bons du Trésor américain arrivant à échéance dans 3 mois ou moins, offre un rendement de 0,09 % et présente un risque de duration quasi nul. L'attrait est évident : un endroit pour garer des liquidités qui génère le taux des bons du Trésor en vigueur avec un revenu exonéré de taxes d'État. La question est de savoir si une structure légèrement différente peut offrir davantage de revenus avec un profil de duration comparable, et une alternative notée AAA a démontré sa capacité à faire exactement cela.
Cette alternative est le Janus Henderson AAA CLO ETF (NASDAQ:JAAA), qui détient les tranches senior d'obligations adossées à des prêts (CLO) notées AAA par les principales agences de notation. Le fonds verse des distributions mensuelles et utilise des coupons à taux variable liés aux taux de référence à court terme, maintenant une duration très courte tout en captant un spread de crédit que les bons du Trésor ne paient pas.
Ce que SGOV offre aujourd'hui
Le comportement du rendement suit presque point par point la courbe des bons du Trésor. Le bon du Trésor à 3 mois offre un rendement de 3,72 % au 16 juin 2026, et celui à 6 mois se situe à 3,80 %. Avec la limite supérieure des fonds fédéraux à 3,75 % et maintenue à ce niveau depuis décembre 2025, les distributions mensuelles se sont stabilisées à environ 0,30 $ par action. Sur l'année écoulée, le rendement s'établit à 3,94 %, soit environ 3 940 dollars sur une position de 100 000 dollars, reflet fidèle de l'exposition aux taux à court terme plutôt que d'un quelconque mouvement de duration.
Où le revenu s'arrête
L'attrait réside dans la sécurité et le coût, mais la limitation concerne le revenu. Le profil de risque est excellent et le ratio de frais est difficile à battre, pourtant le versement reflète le fait que les détenteurs de bons du Trésor sont rémunérés pour le risque de duration et de crédit, et cette structure n'en supporte presque aucun. Quiconque souhaite davantage de dollars par an sur le même solde, sans allonger la duration, doit sortir du marché des bons du Trésor et s'exposer à quelque chose de différent. Le mouvement naturel est le crédit aux entreprises senior garanti, où les rendements proviennent de la compensation du spread plutôt que de l'extrémité courte de la courbe.
Comment JAAA génère le surplus de rendement
La structure se situe au sommet de la pile de capital. JAAA détient des tranches CLO notées AAA qui sont payées en premier à partir des flux de trésorerie de portefeuilles diversifiés de prêts aux entreprises senior garantis, les couches subordonnées absorbant les pertes avant qu'elles n'atteignent jamais la tranche supérieure. Les taux de défaut historiques sur les tranches CLO notées AAA ont été effectivement nuls dans l'ensemble de cette classe d'actifs, bien que ce bilan soit rétrospectif plutôt que garanti, rappelant comment la structure du capital et les cascades de crédit façonnent le profil de risque.
Le mécanisme de rendement est structurel : les coupons des CLO sont variables en fonction des taux à court terme, de sorte que la duration est proche de zéro, à l'instar de SGOV. Les tranches paient un spread par rapport au taux de référence pour rémunérer les investisseurs de leur exposition aux prêts sous-jacents. Ce spread est la source du surplus de revenu. Le ratio de frais de JAAA est de 0,20 %, plus élevé que celui de SGOV, mais modeste pour un produit de crédit. Les principales positions sont réparties entre différents gestionnaires, dont OCP CLO, Octagon, KKR, Ares et Magnetite, aucun CLO ne dépassant 0,88 % de l'actif net.
La comparaison en dollars favorise JAAA. Son rendement total sur un an est de 5,05 %, soit environ 5 050 dollars sur une position de 100 000 dollars, contre 3,94 % pour SGOV. La stabilité de la VL s'est maintenue : JAAA se négocie à 50,61 $ avec une variation de prix depuis le début de l'année de 2,03 %, ce qui indique que la majeure partie du rendement provient des distributions mensuelles plutôt que de la variation de prix. Les distributions mensuelles récentes ont tourné autour de 0,20 $ par action, en baisse par rapport à 0,27 $ en 2024, à mesure que les taux à court terme se sont assouplis.
Les compromis à divulguer
Les CLO comportent leurs propres risques. Les tranches AAA se situent au sommet de la cascade, mais elles conservent une exposition au crédit et à la liquidité que les bons du Trésor n'ont pas. En cas de dislocation grave, la VL peut bouger, comme ce fut brièvement le cas en mars 2020 avant de se redresser. Le traitement fiscal ajoute une autre complexité. Le revenu de SGOV est exonéré des taxes d'État et locales, tandis que les distributions de JAAA sont entièrement imposables en tant que revenu ordinaire aux niveaux fédéral, d'État et local. Pour les investisseurs dans les États à forte fiscalité, cette différence grignote le surplus de rendement affiché et souligne le compromis entre la pureté des bons du Trésor et le crédit structuré.
Le risque de baisse des taux est un autre facteur à peser. Les coupons de JAAA étant variables, si la Fed reprend ses baisses de taux, les distributions de JAAA se comprimeront en conséquence. Goldman Sachs prévoit encore 50 points de base de baisses, ramenant l'objectif à 3-3,25 % en 2026, tandis que Vanguard s'attend à ce que la Fed maintienne son taux près de son estimation neutre de 3,5 %. Les deux fonds verraient leurs revenus diminuer, bien que le spread de JAAA par rapport aux bons du Trésor persisterait probablement.
Comment réfléchir au swap
Le swap est plus simple dans les comptes à imposition différée, où le traitement en revenu ordinaire des distributions CLO n'a aucun impact. Dans les comptes imposables, les détenteurs dans les juridictions à forte fiscalité d'État peuvent peser l'exonération de la taxe d'État sur le revenu de SGOV par rapport au spread de crédit de JAAA avant de déplacer la position complète. Une réallocation partielle, conservant une partie dans SGOV pour les besoins réels de liquidités et déplaçant le reste vers JAAA, capture une partie du surplus de revenu sans engager la totalité du solde dans le risque de crédit.
Pour les investisseurs qui détiennent SGOV strictement comme véhicule de rendement, les données récentes soutiennent JAAA comme l'option à revenu plus élevé avec une duration comparable. Pour ceux qui détiennent SGOV spécifiquement pour l'exposition aux bons du Trésor et un risque de crédit nul, JAAA ne correspond pas à l'objectif, et le placement actuel reste en place.
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