比特幣挖礦產業正經歷其歷史上最根本的轉型,而最明顯的跡象不是算力或難度調整,而是資產負債表。
CoinShares 本週發布的 2026 年第一季挖礦報告顯示,上市礦企生產一枚比特幣的加權平均現金成本在 2025 年第四季上升到約 79,995 美元。
比特幣在 68,000 至 70,000 美元區間交易,CoinDesk 上週的報告估計每枚 BTC 挖礦虧損 19,000 美元。
這些數字不可持續,業界深知這一點。回應是全面轉向人工智慧基礎設施,這正在重塑這些公司的實際定位。
根據 CoinShares 報告,公開挖礦領域已宣布累計超過 700 億美元的 AI 和高效能運算合約。CoreWeave 與 Core Scientific 擴大的協議單筆價值 102 億美元,為期 12 年。TeraWulf 擁有 128 億美元的 HPC 合約收入。Hut 8 為其 River Bend 園區的 AI 基礎設施簽署了 70 億美元、為期 15 年的租約。Cipher Digital 與 Google 支持的 Fluidstack 簽訂了數十億美元協議。
上市礦企到 2026 年底可能從 AI 獲得高達 70% 的收入,高於目前約 30%。Core Scientific 的 AI 託管收入已佔其總收入的 39%。TeraWulf 為 27%。IREN 為 9%,並正在快速擴展,目前正在建設高達 200 兆瓦的液冷 GPU 容量。
這意味著這些挖礦公司正日益成為資料中心營運商,只是碰巧仍在副業挖掘比特幣。
經濟學解釋了原因。根據 CoinShares,比特幣挖礦基礎設施每兆瓦約 70 萬至 100 萬美元,而 AI 基礎設施每兆瓦 800 萬至 1,500 萬美元,成本差異很大,但 AI 在結構上提供更高且更穩定的回報。
算力價格(決定礦工每單位算力收入的指標)在 3 月初觸及減半後歷史新低,約為每 Petahash 每天 28 至 30 美元。
在這些水平下,運行中世代硬體的礦工需要獲得低於每千瓦時 0.05 美元的電力才能保持現金盈利。與此同時,AI 基礎設施合約承諾超過 85% 的利潤率,且具有多年收入可見性。
財務運作方式
報告解釋,這種轉型透過兩種方式融資,兩者都在數據中可見。
首先是債務。該行業的總槓桿率已發生根本性變化。IREN 目前持有 37 億美元可轉換票據,分為五個系列。TeraWulf 擁有 57 億美元總債務,在其運算子公司分為可轉換票據和優先擔保票據。
Cipher Digital 在 11 月發行了 17 億美元優先擔保票據,導致其季度利息支出從前九個月的 320 萬美元激增到僅第四季就達 3,340 萬美元。這些不是挖礦規模的債務負擔。這些是基礎設施規模的賭注,押注 AI 收入將足夠快地實現以償還債務。
其次是比特幣銷售。上市礦企已集體從峰值水平減少了超過 15,000 枚 BTC 的儲備。Core Scientific 在 1 月出售了約 1,900 枚 BTC,價值 1.75 億美元,並計劃在 2026 年第一季清算幾乎所有剩餘持倉。Bitdeer 在 2 月將其儲備減少到零。Riot Platforms 在 12 月出售了 1,818 枚 BTC,價值 1.62 億美元。
即使是最大的公開持有者 Marathon(持有 53,822 枚 BTC),也在其 3 月 10-K 文件中悄悄擴大了其政策,授權從其整個資產負債表儲備中出售,部分原因是其 3.5 億美元比特幣抵押信貸工具面臨壓力,隨著價格跌向 68,000 美元,貸款價值比攀升至 87%。
那些出售比特幣以資助 AI 建設的礦工,正是其挖礦業務保護比特幣網路的同一批公司。這在轉型核心造成了緊張局勢。當挖礦無利可圖而 AI 有利可圖時,理性的經濟決策是將資本從挖礦重新配置。但如果足夠多的礦工這樣做,網路的安全預算就會縮減。
算力數據已反映這一點。網路在 2025 年 10 月初達到約 1,160 Exahash/秒的峰值,此後下降到約 920 EH/s,連續三次負難度調整,這是自 2022 年 7 月以來的首次此類連續調整。
估值市場已經為這種分化定價。擁有擔保 HPC 合約的礦工目前以未來十二個月銷售額的 12.3 倍交易。純挖礦礦工以 5.9 倍交易。市場為 AI 曝險支付超過兩倍的價格,這強化了進一步轉向的誘因。
與此同時,地理格局正隨著經濟狀況而轉變。美國、中國和俄羅斯目前控制著全球約 68% 的算力。僅第四季美國就增加了約 2 個百分點的市場份額。
但新興市場正在進入格局。巴拉圭和衣索比亞已加入全球前十大挖礦國家,這得益於 HIVE 在巴拉圭的 300 兆瓦營運和 Bitdeer 在衣索比亞的 40 兆瓦設施。
算力預測與估計
CoinShares 預測網路算力將在 2026 年底達到 1.8 Zetahash,在 2027 年 3 月底達到 2 Zetahash,比之前預測晚一個月。
但該預測取決於比特幣在年底前恢復到 100,000 美元。如果價格保持在 80,000 美元以下,CoinShares 預計算力價格將繼續下跌,隨著更多礦工退出,算力將進一步下降。
持續跌破 70,000 美元可能引發更大規模的投降,矛盾的是,這會透過較低的難度讓倖存者受益。
次世代硬體提供了潛在的生命線。Bitmain 的 S23 系列和 Bitdeer 專有的 SEALMINER A3,兩者每 Terahash 運行低於 10 焦耳,預計在 2026 年上半年大規模推出。與目前的中世代設備相比,這些機器將使每枚比特幣的能源成本大致減半。但部署它們需要資本,而許多礦工正將資本投向 AI。
比特幣挖礦產業進入這個週期時,是一群保護網路並累積比特幣的公司。它正以一群建設 AI 資料中心並出售比特幣為其提供資金的公司身份退出。
這是對不利經濟狀況的暫時反應還是永久性結構轉變,取決於一個變數:比特幣的價格。如果它回到 100,000 美元,挖礦利潤率恢復,AI 轉向放緩。如果它保持在 70,000 美元或以下,轉型加速,過去十年存在的挖礦行業將繼續消失,完全變成其他東西。
來源:https://www.coindesk.com/markets/2026/03/27/bitcoin-miners-are-becoming-ai-companies-and-selling-their-btc-to-fund-the-transition
