川普的927頁披露文件對直接指數化和加密貨幣財富管理人來說不過是平常的一天

唐納德·川普總統最新的財務申報因其龐大規模而引發關注：數千筆股票交易、逾10億美元的加密貨幣收入、高爾夫球場收益、書籍版稅，全部塞進一份今年長達927頁的申報文件——相比之下，巴拉克·歐巴馬最後一份申報僅有8頁，喬·拜登的則只有11頁。這樣的表象幾乎令人不得不起疑：一位在任總統如何能在同一天買賣輝達、蘋果和微軟，有時甚至多達數十次，卻不是親自下達指令？

但根據實際構建高頻、稅務優化投資基礎設施的業內人士所言，另一番景象隨之浮現——這些數字看起來相當正常。從外部看似混亂或操縱的行為，從內部來看，不過是一種在白宮之外已日益普及且易於取得的帳戶結構。川普2025年的財務申報，就像今年3月對其前一份申報的審視一樣，複雜程度令指數投資專家直言，這具備了多重自動化投資組合管理策略疊加運作時的典型特徵。

直接指數化策略

川普於3月公布上一份季度申報時，包括參議員伊莉莎白·華倫在內的許多社群媒體用戶指控，總統及其家人正藉由川普身居橢圓形辦公室之便從中獲益。總統之子艾瑞克當時在X平台發文表示，其父的投資存放於由第三方金融機構管理的帳戶中，這些機構對「所有投資決策擁有唯一授權，包括資產配置、交易、再平衡及投資組合管理。投資透過自動化、模型驅動的投資組合及直接指數化策略執行與配置，完全由這些機構負責管理。」川普集團尚未回應《財富》雜誌的置評請求。

艾瑞克發文的本意是回應外界對總統涉嫌操縱市場的指控，但這篇貼文今日印證了兩件事：其一是川普本人今早被問及此事時的回應（「我不介入我的個人——我們有基金在管理我的資金，」他補充說，他的資金管理人操作的是他所稱的「盲目帳戶」，且「我從不與任何管理資金的人交談。但他們都是大型機構，他們投資他們所投資的東西。」）；其二是長期從事直接指數化策略的業內人士一直以來的推斷。

對於直接指數化平台Frec的創辦人兼執行長莫·阿爾·阿達姆而言，艾瑞克的貼文印證了他自己團隊的分析——此前一份2026年的申報顯示，單季交易量約達3,700筆。阿爾·阿達姆在LinkedIn上發文拆解這些數字，表示這並無異常。

「我們得出的結論是，這極有可能是一種直接指數化策略，」阿爾·阿達姆在談及其團隊對3月申報文件的分析時告訴《財富》雜誌。「有些規律指向一個事實，那就是這極有可能是一種直接指數化、稅損收割類型的策略。」

交易筆數本身並非他預期中的異常。「我們查看了自己的帳戶在某個季度的交易頻率，結果發現這正好落在甜蜜點，」他說。「我們通常每季交易500至1,000次。」他表示，按帳戶規模放大來看，「我們看到一個典型的直接指數化帳戶每季產生500至2,500筆交易，因此看到超過3,000筆的交易量對我們來說並不意外，而當時我們的數字約為3,700筆。這也取決於你所追蹤的指數：羅素1000指數持倉較多，標普500指數持倉則較少。」

讓他的團隊確信這並非人工選股的，是交易時機。「有幾天市場出現大幅回撤，交易就在那些回撤期間發生，而且涉及的是一些彼此相關的股票，」阿爾·阿達姆說。「有一天……科技股出現大幅回撤，我們看到輝達、蘋果和其他相關股票同時被賣出，這對我們來說是一個信號——好的，這正是我們的演算法在進行再平衡時也會做的事。」

深入研究同一份申報文件後，阿爾·阿達姆的團隊發現了他所描述的「交易行為的明顯分野」——大量系統性、規則驅動的活動，以及少量臨時性交易並存。「受委託交易似乎包含了大部分系統性活動，呈現出與標準直接指數化再平衡日相符的一致規律，」他說，並指出其團隊還發現同一天在多個帳戶執行的相同交易，在他看來，這與一位管理人同時管理多個關聯帳戶的情況相符，而非某人憑衝動進行交易。

「我們看到微軟、亞馬遜和Meta出現了非常大規模的交易，這表明存在主動降低風險和稅損收割的行為，」他補充道。「顯然很難就此下定論……但交易的龐大規模確實表明這是一種自動化、系統性的交易策略。」

直接指數化過去的使用者是誰？

直接指數化是指直接持有構成某一指數的個別股票，例如標普500或羅素1000，而非透過共同基金或ETF購買該指數。這並非新概念，但數十年來，它在實際操作上僅對超高淨值人士開放。

「你可能希望獲得某個指數的曝險。人們通常從這裡出發，他們說，我想要標普500，或者我想要羅素1000，」阿爾·阿達姆解釋道。「接下來的問題是如何購買。你可以透過共同基金購買，可以透過ETF購買，也可以透過直接指數化購買。」

「直接指數化對大多數人來說一直是可望而不可及的，因為它要求非常高的最低投資額，費用也很高，但它有很多優勢。你可以自訂、可以調整。也許你的配偶在Uber工作，所以你不想持有Uber，因為你已經對它有大量曝險。或者你可能想加入因子傾斜，因為你覺得市場過於泡沫化。它還讓你能夠對個別股票行使投票權。並非每個平台都允許這樣做，但持有ETF時，你無法打電話給先鋒集團說：『你能以某種方式為我的特斯拉股份投票嗎？』在我看來，直接指數化才是指數投資從一開始就應該採用的方式，只是很久以前它既昂貴、又笨拙、在操作上也充滿挑戰，而現在我們已到達科技週期中可以大規模實現的節點。」

「所以聽起來總統正在善用這一策略，依我之見，其他所有人也應該如此。」

直接指數化「過去只專屬於家族辦公室和超高淨值人士，」他解釋說，因為歷史上的最低投資額動輒高達數百萬美元。「我們不是唯一提供這項服務的業者，」他談及Frec時說，「但我們是少數幾家直接面向零售客戶提供服務的業者之一，無需聘請管理人來為你管理帳戶。」

「我們也以非常低廉的費用提供這項服務，費用與ETF費用相近，因此你無需為此支付高額溢價，最低投資額也更低。這些最低投資額過去高達百萬美元以上，而現在，按目前的軌跡，只需2萬美元即可入門。所以我確實認為，如果你正在市場上部署資金，希望獲得市場回報同時產生資本損失，這是一個值得關注的產品。」

對於高淨值人士而言，情況似乎正是如此。根據瑞銀《2026年全球財富報告》，現金、有價證券和直接持股等流動性可投資資產，在過去十多年間佔淨資產的比重持續增加：在美國，流動性資產佔個人淨財富的比例從2011年的38%增加到2025年的47%，是該銀行在全球追蹤的最高比例。瑞銀還指出，淨資產在500萬至1億美元之間的成年人群體正在快速增長，而直接指數化和稅損收割恰恰是為這一群體量身打造的。該銀行表示，全球約有700萬人屬於這一群體，其中逾400萬人在美國。過去25年間，這一數字以超過7%的複合年增長率持續擴大。

AI顧問看到相同的脈絡

Mezzi的共同創辦人兼執行長、特許金融分析師馬尼什·賈恩描述了他的平台如何處理集中持倉問題。Mezzi是一家由AI驅動、收取固定費用的註冊投資顧問，會對任何在單一證券或板塊的持倉超過設定門檻的客戶發出警示：「我們對個別證券或股票市場個別板塊的過度集中有具體規定，」賈恩說。「如果某位客戶的加密貨幣持倉超過10%，我們就會將其標記為過度集中於加密貨幣。」

賈恩表示，富裕人士，尤其是創業者，往往最終持有的集中倉位並非他們原本刻意為之。「當你的財富與創業活動、創辦企業、開創事業緊密相連……事實是，你的絕大部分財富將集中在那些收入來源上，而且可能是多個收入來源，」他說，並以伊隆·馬斯克在特斯拉、SpaceX和Neuralink的持股為例。「財富達數億美元乃至更高的創辦人、企業人士……在財富管理和多元化的需求與能力上，與長期從事職業工作的人有所不同。」

如果這一切背後存在合理的批評，阿爾·阿達姆自己的分析所指向的，與其說是交易模式本身，不如說是申報格式未能區分受管理帳戶與自主裁量帳戶——這恰恰為這份申報文件所引發的種種猜疑留下了空間。

他以自己平台如何處理依法不得自主交易的客戶為例進行類比，例如在Jane Street等公司任職的員工。「我們基本上會向合規部門發送一封信，說明這只是確認該員工對此帳戶沒有任何裁量權，一切均為自動化操作，」他說。「雇主因此可以放心，這位員工並未利用任何內部資訊或專有資訊進行交易。」他表示，若將此應用於總統的財務申報，「也許在申報文件中提供更多說明，有助於讓大眾安心。一個簡單的標記或欄位，說明這是受管理的交易還是個人交易、是受委託還是非受委託的交易。」

「我猜測其中大部分應該屬於受管理的自動化交易。」他補充道：「顯然，總統並不受此約束，但也許在申報文件中提供更多說明會有所幫助。」

「要想像總統每天進行63筆交易，或對每一筆交易都了然於心，也是不可能的事。」

本文最初刊載於Fortune.com