研报解读：MRVL 光学 AI 迎来爆发，为何高估值让大摩明星分析师选择按兵不动？

作者： Rita

潮向导读

摩根士丹利分析师 Joseph Moore 在 5 月 28 日更新了迈威尔（Marvell，MRVL）的研究报告。迈威尔刚交出一份创纪录的季报，管理层还大幅上调了全年展望，华尔街几乎一边倒看多。Moore 是少数没跟的人，维持等权重（中性）评级，同时把目标价从 172 美元上调到 195 美元——两次上调都低于当时股价。他认为 AI 机会是真的，但现在的价格已经把它算进去了。手上持有 MRVL、或在 AI 芯片和光互联这条链上找标的的人，值得听听这个唱反调的声音站在什么逻辑上。我们做了精编和解读。

三个关键结论

① 季报创纪录，管理层大幅上调全年展望。 截至 2026 年 4 月的这一季（迈威尔 2027 财年第一季）营收 24.18 亿美元，同比涨约 28%，略超市场预期的 24.06 亿美元。每股盈利 0.80 美元，与预期持平。更关键的是往后看：管理层把 FY27 全年营收展望上调至约 115 亿美元、增长约 40%，FY28 进一步上调至约 165 亿美元、增长约 45%。下一季指引营收中点 27 亿美元，同比涨 35%，超市场预期约 1 亿美元。

② Moore 给中性，因为股价已经把增长定价进去了。 195 美元的目标价对应约 40 倍 2027 日历年的预期每股盈利（含股权激励费用口径）。Moore 拿迈威尔和首选股英伟达做了个比较：两家股价相近（约 198 vs 212 美元），但英伟达下一财年每股盈利约 13 美元，是迈威尔约 6 美元的两倍多。Moore 认为，迈威尔要在这个价位站住，得持续看到盈利上修、网络份额的证据，或者定制芯片大规模出货的确定性——现在这三件事都还没落地。

③ AI 增长两条腿，一条在跑一条在爬。 跑得快的是光互联，Moore 把 FY27 增长预期从约 50% 大幅上调到超过 70%，其中光模块产品线预计未来几个季度达到 10 亿美元年化营收。还在爬坡的是定制 AI 芯片（专门替云厂商设计的专用芯片），Moore 对 FY28 的信心在提升，但有一个新的大客户要到 FY28 才量产，现在还看不到这笔收入。

等权重的逻辑：机会是真的，价格也是真的

Moore 没有质疑迈威尔的 AI 机会，他把三大增长驱动力全部上调了。问题在于股价已经跑在前面。

40 倍预期盈利这个数背后，压着几个得同时兑现的假设：光互联持续放量、定制芯片从爬坡转向大规模出货、存储和企业业务止跌。三件事有一件掉链子，这个估值倍数就站不住。

Moore 在报告里专门拿英伟达做了对比。两家股价相近，英伟达下一财年每股盈利是迈威尔的两倍多，同样的钱买到的盈利基础差距很大。这是他给中性的核心依据之一。

迈威尔在 AI 链上卡的是哪个环节

迈威尔不造 GPU，它做的是让 GPU 之间、机柜之间把数据搬出去的活。AI 训练集群越大，芯片之间要传的数据越多，高速光互联越吃紧。这是迈威尔目前最硬的一块，Moore 给的可见度也最高——光模块产品线（从收购 Inphi 来的）预计未来几个季度达到年化 10 亿美元。另一个增长点是集群内部的 Scale-up 光学，从约 1.5 亿美元增长到超过 3 亿美元。

定制芯片是另一条逻辑。云厂商想少依赖单一 GPU 供应商，会找迈威尔设计自家的 AI 专用芯片。Moore 对 FY28 的信心在提升，来源是三块：现有定制芯片业务、配套销售、以及一个新的大客户将在 FY28 量产。但量产在明年，今年还看不到这笔收入。

压在另一头的是存储、企业数据中心和传统网络，这三块还在去库存，短期没有明确的复苏触发点。

大摩在押什么、不押什么、盯什么

押的是迈威尔的光互联逻辑成立、AI 数据中心需求持续，目标价上调和长期展望上修都反映了这点。不押的是当前股价还有上行空间，Moore 选了中性而不是超配。

要盯的信号有三个：光模块产品线能否如期在未来几个季度达到 10 亿美元年化营收；新的大客户定制芯片项目能否在 FY28 顺利量产放量；存储和企业业务何时出现复苏迹象。三件里有一件低于预期，40 倍估值就得重新算。

本文系潮向研究对第三方券商研究报告的整理与解读。文中引述的评级、目标价、盈利预测及相关判断，均为该券商分析师的观点，仅代表其所属机构立场，不代表潮向研究的观点，也不构成任何投资建议。

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市场有风险，决策需独立。本文不应作为买卖任何证券的依据。

数据来源：Marvell 2027 财年第一季财报（SEC 8-K）· 摩根士丹利研报（Joseph Moore，2026 年 5 月 28 日）· 公开分析师评级汇总（MarketBeat、GuruFocus、Benzinga）

潮向研究 · TideResearch · 2026 年 6 月