Le deuxième plus grand mineur de Bitcoin américain autorise la vente de l'intégralité de son stock de BTC alors que MARA envisage une option de liquidité de 3,8 milliards de dollars

MARA Holdings pourrait être sur le point de tester la méta actuelle de la trésorerie BTC. Les principaux mineurs ont accumulé du BTC comme une réserve stratégique plutôt que de le traiter comme un fonds de roulement. Un changement pourrait avoir des implications qui s'étendent bien au-delà d'une seule entreprise.

Le dépôt du 2 mars de l'entreprise autorise les ventes au bilan de l'intégralité de sa trésorerie de 53 822 BTC, ce qui représente un renversement complet de sa politique de 2024 « conserver tous les Bitcoin minés et achetés dans un avenir prévisible ».

Le Bitcoin s'échange autour de 68 000 $, en baisse de près de 46 % par rapport aux sommets de fin 2025, tandis que la profondeur du marché s'est réduite à des niveaux où une vente modeste crée un impact démesuré.

Le timing soulève une question : que se passe-t-il lorsque l'un des plus grands détenteurs de l'industrie traite le Bitcoin comme un fonds de roulement plutôt que comme une question de conviction ?

La politique qui n'était pas censée changer

Le 10-K de MARA de 2024 la positionnait aux côtés de Strategy comme un maximaliste du Bitcoin.

Le pivot a commencé fin 2025, lorsque MARA a vendu environ 4 076 BTC pour 413,1 millions de dollars, à une moyenne implicite de 101 000 $ par BTC. Le dépôt de 2026 autorise les ventes au bilan, faisant du Bitcoin « une source de liquidité facilement convertible ».

Trois facteurs accentuent les enjeux.

Premièrement, 15 315 BTC sont prêtés ou donnés en garantie, représentant 28 % des avoirs. Cela laisse 38 507 BTC non restreints : 2,6 milliards de dollars ou 60 jours d'émission post-halving.

Deuxièmement, MARA a enregistré une baisse de juste valeur de 422,2 millions de dollars en 2025 et une perte de trading de 69,1 millions de dollars.

Troisièmement, MARA s'est associée à Starwood Capital pour développer des centres de données IA ciblant 1 GW, avec une trajectoire au-delà de 2,5 GW, une infrastructure à forte intensité de capital qui avance les besoins de liquidité.

La logique : financer les opérations et l'IA en vendant du BTC au lieu de diluer les actionnaires. Le compromis transforme MARA d'un ETF Bitcoin en un allocateur de capital détenant des actifs volatils.

Le timing n'est pas aléatoire

Concernant « pourquoi maintenant ? », trois facteurs convergent.

Premièrement, la pression sur le bilan. Après le halving, les récompenses ont été réduites à 3,125 BTC, tandis que la difficulté et les coûts énergétiques ont comprimé les marges.

La production a chuté de 7 % à 8 799 BTC malgré une augmentation du hashrate à 66,4 EH/s. Lorsque le Bitcoin chute de la fourchette de 76 000 $ à 126 000 $ à 60 000 $, la liquidité devient urgente.

L'entreprise fait face à 350 millions de dollars en obligations convertibles arrivant à échéance en 2027.

Deuxièmement, les dépenses d'investissement en IA. Le partenariat de MARA avec Starwood cible des sites basculant entre le minage de Bitcoin et le calcul IA. Starwood dirige la conception et la construction ; MARA contribue aux sites et conserve jusqu'à 50 % de propriété.

Cela parie que la monétisation de l'énergie en calcul bat les rendements du minage post-halving.

Troisièmement, la microstructure du marché. La liquidité s'est détériorée depuis fin 2025, avec des volumes au comptant en baisse de 25 % à 30 % par rapport aux niveaux de l'année précédente. MARA, en tant que vendeur discrétionnaire, n'a pas besoin de faire s'effondrer les marchés. Au lieu de cela, elle crée un récit de surplomb lorsque le sentiment est fragile.

MARA a formalisé cela non pas malgré des conditions faibles, mais parce que des conditions faibles rendent les ventes de BTC crédibles par rapport à un financement plus coûteux.

Le surplomb n'est pas seulement MARA

Les mineurs publics détiennent collectivement 116 697 BTC, en baisse de 4,42 % d'un mois sur l'autre.

Les 53 822 BTC de MARA représentent près de la moitié du total. Le pool plus large comprend Riot Platforms (18 005 BTC), CleanSpark (13 513 BTC), Hut 8 (10 278 BTC) et Core Scientific (2 537 BTC).

Core Scientific s'attend à monétiser « la quasi-totalité » de ses avoirs en 2026. En janvier, elle a vendu 1 900 BTC pour 175 millions de dollars à 92 000 $ par pièce. Bitdeer a liquidé l'intégralité de sa trésorerie fin février.

Les mineurs traitent désormais le Bitcoin comme un inventaire à monétiser lorsque l'économie de l'infrastructure IA bat l'expansion du taux de hachage.

La question est de savoir à quelle vitesse et à quelle échelle les autres suivront, et trois scénarios encadrent la fourchette.

Dans le scénario conservateur, les mineurs vendent la production, mais gardent les trésoreries intactes. Une baisse de 10 % hors MARA équivaut à 6 287 BTC ou 14 jours d'émission.

Dans un cas modéré, les mineurs financent les dépenses d'investissement en IA en vendant 5 % à 10 % de leurs avoirs. Pour MARA, cela représente 2 700 BTC à 5 400 BTC, soit 6 à 12 jours d'émission. Cela équivaut à 180 millions de dollars à 361 millions de dollars.

Une baisse collective de 25 % libère 29 174 BTC, soit 65 jours d'émission.

Dans le scénario agressif, une baisse de 50 % mettrait 58 349 BTC sur les marchés, équivalant à 130 jours de nouvelle offre. Le risque est le récit, pas le volume.

Le volume sur 24 heures du Bitcoin dépasse 50 milliards de dollars, mais lorsque plusieurs mineurs deviennent des vendeurs connus pendant un stress macro, l'impact passe par le sentiment et le positionnement des dérivés plutôt que par les impressions au comptant.

Le dépôt de MARA permet aux autres de suivre sans paraître en détresse.

Ce que révèle le changement

En plus des trois scénarios, trois récits concurrents émergent.

Le premier est le pivot vers l'IA : les mineurs réaffectent l'infrastructure électrique en centres de données, utilisant le Bitcoin comme carburant pour les financer.

Le partenariat de MARA avec Starwood cible une infrastructure compatible IA avec une économie de bascule. Il s'agit d'une réallocation stratégique, consistant en une certitude de puissance vers une certitude de capacité.

Le deuxième récit est la gestion tactique des risques : après 422,2 millions de dollars de baisses de juste valeur et 69,1 millions de dollars de pertes de trading, MARA traite le Bitcoin comme une position gérée.

Une profondeur faible et une sensibilité macro augmentent la valeur des outils de liquidité discrétionnaires.

Le dernier récit est un changement structurel de régime : la fin du HODL des mineurs. Le contraste entre le « conserver tous les BTC » de 2024 et le « peut acheter ou vendre de temps en temps » de 2026 signale que les mineurs se comportent comme des allocateurs de capital, optimisant les rendements entre le minage, les services de réseau et les locations IA.

Chaque récit comporte des implications différentes sur l'offre.

Si un pivot vers l'IA se produit, les ventes de BTC financent les transitions. Dans ce cas, la pression sur l'offre est frontale mais finie.

Au cas où le récit de gestion des risques serait celui qui avance, les ventes suivent la volatilité, faisant des mineurs des vendeurs contracycliques.

Enfin, un changement de régime signifierait que la trésorerie d'environ 117 000 BTC des mineurs devient soumise à une gestion active, modifiant les hypothèses de base sur l'absorption de l'offre.

L'horloge qui compte

La prochaine fenêtre de clarté est le formulaire 10-Q de MARA pour le premier trimestre, prévu mi-mai.

Les investisseurs examineront combien de BTC ont été monétisés après le changement de politique, si les jalons de l'IA sont liés aux baisses de trésorerie, et quelles orientations sur les réserves minimales ou la cadence de vente sont fournies.

L'écart jusqu'en mai crée un vide narratif que les conditions macro rempliront.

Le Bitcoin s'échange dans une forme d'aversion au risque, alimentée par des chocs énergétiques et des craintes d'inflation, exactement lorsque « qui pourrait être forcé de vendre » domine.

Le dépôt de MARA ne dit pas qu'elle vendra la majorité. Néanmoins, l'autorisation seule crée une référence sensible au prix lorsque la liquidité est suffisamment faible pour que la méthode d'exécution détermine si une vente d'1 milliard de dollars est absorbée tranquillement ou amplifie la baisse.

Le calendrier de Starwood ajoute de l'urgence. Le partenariat cible 1 GW à court terme, avec une trajectoire vers 2,5 GW, mais « court terme » n'est pas défini.

Si MARA accélère la construction pour capter la demande en IA, les besoins de financement se compriment. Si les constructions sont plus lentes, les ventes de BTC peuvent s'étaler sur des années. Cela détermine si la trésorerie de MARA devient un frein pluriannuel ou une recapitalisation ponctuelle.

Si les résultats du premier trimestre révèlent que plusieurs mineurs étendent les autorisations de vente ou lient la monétisation des BTC aux dépenses d'investissement en IA, les marchés réévalueront l'ensemble de la base de trésorerie des mineurs comme un surplomb d'offre plutôt qu'une réserve stratégique.

Cette réévaluation ne nécessite pas de vente réelle, cela signifie simplement que les investisseurs cessent de traiter les avoirs des mineurs comme une offre verrouillée.

Ce qui est réellement en jeu

Le changement de MARA compte moins pour ce qu'il permet que pour ce qu'il signale.

Pendant quatre ans, les mineurs ont positionné les trésoreries comme des différenciateurs en alignant la performance des actions avec l'appréciation du BTC. Cela a fonctionné lorsque le Bitcoin a grimpé, que le capital était bon marché et que l'économie post-halving était théorique.

Maintenant, le Bitcoin s'échange à près de 50 % de ses sommets, les marchés de capitaux favorisent l'IA plutôt que la crypto, et les marges post-halving sont plus serrées que modélisées.

Si MARA exécute avec succès des pivots vers l'IA et utilise les ventes de BTC comme financement ponctuel, l'histoire de la baisse de trésorerie se termine proprement. Si les projets d'IA traînent ou si le Bitcoin se rétablit plus rapidement que prévu, les mineurs pourraient avoir vendu des réserves à des creux cycliques pour financer des projets sous-performants.

Pour les marchés crypto, les enjeux sont clairs.

Les trésoreries des mineurs étaient parmi les derniers bastions de la demande non spéculative de Bitcoin, représentant des entités qui ont accumulé du Bitcoin à des fins opérationnelles.

Si cette cohorte passe à la gestion active, le Bitcoin perd une offre structurelle et gagne un vendeur structurel. Lorsque le plus grand mineur de Bitcoin au monde par avoirs formalise sa capacité à vendre l'intégralité de sa pile, c'est un signal que même les croyants se couvrent.

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