يحذر مجلس الاستقرار المالي من أزمة "ضربة ثلاثية" مع تفاقم تهديد الائتمان الخاص للأسواق العالمية

يحذر مجلس الاستقرار المالي (FSB) من أن الأسواق العالمية قد تتجه نحو تفاعل متسلسل حيث يتلاقى التمويل الأكثر صرامة، والتقلبات المدفوعة بالحرب، والشقوق المتعمقة في التمويل غير المصرفي فيما يسميه رئيسه "ضربة مزدوجة أو ثلاثية" محتملة للاستقرار المالي.

في رسالة أُرسلت قبل اجتماع مجموعة العشرين في 16 أبريل، وضع رئيس مجلس الاستقرار المالي أندرو بيلي سيناريو تتصدع فيه عدة أجزاء هشة من النظام المالي في نفس الوقت بدلاً من واحدة تلو الأخرى.

قال بيلي، الذي يشغل أيضاً منصب محافظ بنك إنجلترا، إن الصراع في الشرق الأوسط قد رفع بالفعل أسعار الطاقة وعائدات السندات الحكومية، وأن هذه الصدمات يمكن أن تتصادم مع تقييمات الأصول المبالغ فيها، والرافعة المالية المركزة في القطاع المالي غير المصرفي، والقلق المتزايد بشأن تسعير الائتمان الخاص.

حدد ثلاثة مجالات تتطلب مراقبة مكثفة: أسواق السندات السيادية، وتقييمات الأصول، والائتمان الخاص.

الائتمان الخاص يتصدع أولاً

تركز الكثير من الاهتمام الأخير بالهشاشة المالية على الائتمان الخاص.

الائتمان الخاص هو ركن كبير وسريع النمو من التمويل غير المصرفي حيث تقرض الصناديق مباشرة للشركات بدلاً من توجيهها عبر القنوات المصرفية التقليدية. نما القطاع إلى حوالي 1.8 تريليون دولار، وكشفت الأسابيع القليلة الماضية مدى سرعة تدهور تلك الثقة.

حدت شركة Blue Owl Capital من عمليات السحب من اثنين من أكبر صناديق الائتمان الخاصة بها بعد أن سعى المستثمرون لاسترداد ما يقرب من 5.4 مليار دولار في الربع الأول. في صندوقها الرئيسي البالغ 36 مليار دولار، وصلت طلبات الاسترداد إلى 21.9٪ من الأسهم القائمة، بينما شهدت أداتها الأصغر المركزة على التكنولوجيا طلبات تصل إلى 40.7٪ مذهلة.

حدت Blue Owl، مثل معظم نظرائها، عمليات الاسترداد عند 5٪. قام صندوق تديره Barings بالشيء نفسه في اليوم التالي، محدداً عمليات السحب بعد أن طلب المستثمرون سحب 11.3٪ من الأسهم. فرضت Apollo وAres وBlackRock جميعها حدود سحب مماثلة خلال الربع الأول من العام.

هذه ليست حوادث معزولة حدثت بالصدفة. حدود الاسترداد هذه هي اختبار هيكلي حقيقي لما يحدث عندما تحتفظ الصناديق بأصول تستغرق أسابيع أو أشهر للبيع بسعر عادل، ومع ذلك تعد المستثمرين بوصول دوري إلى نقودهم.

في الأسواق الهادئة، يكون الترتيب سلساً، ولدى القليل مشاكل معه. ولكن في أوقات الأزمات والتقلبات المرتفعة، عندما يتجه عدد كبير جداً من المستثمرين نحو المخرج في وقت واحد، يصبح عدم التطابق بين ما يمتلكه الصندوق وما يمكنه تصفيته بسرعة خطيراً.

ومع ذلك، أوضحت رسالة بيلي أن الائتمان الخاص هو واحد فقط من نقاط الضعف التي يتتبعها.

يشعر مجلس الاستقرار المالي بالقلق من أن ضغط الاسترداد على صناديق الائتمان الخاصة يمكن أن يعزز شروط التمويل الأكثر صرامة والتقييمات المبالغ فيها في أماكن أخرى، مما ينتج تسلسل متتالي حيث تجعل كل مشكلة المشكلة التالية أسوأ.

الخطر الذي يلوح خارج البنوك التقليدية

تخضع البنوك التقليدية لتنظيم صارم وتحتفظ بمخزونات رأسمالية بموجب أطر مثل بازل III، التي بُنيت بعد الأزمة المالية 2007-09 لتعزيز المرونة. قال بيلي إن هذا مكّن البنوك من البقاء مرنة خلال الصدمة الحالية.

القلق الأكبر الآن يقع خارج محيط القطاع المصرفي، فيما يسميه المنظمون الوساطة المالية غير المصرفية، أو NBFI. يشمل هذا النظام البيئي الواسع صناديق التحوط وشركات التأمين وصناديق المعاشات التقاعدية ومركبات الإقراض الخاصة، ومنذ عام 2008، هاجرت حصة كبيرة من خلق الائتمان وتحمل المخاطر إليه. القواعد مختلفة، ويمكن أن تكون الرافعة المالية أعلى، والشفافية غالباً محدودة.

الرافعة المالية هي المسرع الرئيسي هنا. عندما تضخم الأموال المقترضة المراكز وتتحرك الأسعار بشكل حاد، يُجبر المستثمرون ذوو الرافعة المالية على البيع في نفس الوقت، مما يدفع الأسعار إلى الانخفاض أكثر ويشع الضغط إلى الأسواق المجاورة.

في أسواق السندات السيادية، حذر مجلس الاستقرار المالي من أن عدد محدود من الصناديق التي تتبع استراتيجيات رافعة مالية عالية مماثلة قد زاد من خطر تفكك غير منظم يمكن أن يستنزف السيولة من أسواق السندات الحكومية الأساسية ويؤدي إلى انتشار عبر الحدود.

الروابط بين البنوك والمقرضين غير المصرفيين تجعل هذا أصعب للاحتواء مما قد يبدو.

تضاعف إقراض البنوك الأمريكية للمؤسسات المالية غير الإيداعية تقريباً أربع مرات خلال العقد الماضي، حيث ارتفع إلى حوالي 1.4 تريليون دولار اعتباراً من نهاية عام 2025، وفقاً لتصنيفات Moody's. يمثل هذا الإقراض الآن حوالي 11٪ من إجمالي القروض المصرفية وهو الجزء الأسرع نمواً في الميزانيات العمومية للبنوك.

يطلب نظام الاحتياطي الفيدرالي الآن من البنوك الأمريكية الكبرى تفاصيل حول تعرضها للائتمان الخاص بعد الارتفاع في عمليات الاسترداد وارتفاع القروض المتعثرة. تخطط وزارة الخزانة بشكل منفصل لمناقشات مع منظمي التأمين على مستوى الولاية حول التعرضات في نفس القطاع.

كيف تنتشر العدوى، وماذا يعني ذلك للكريبتو

السلسلة التي تثير قلق مجلس الاستقرار المالي تتبع مساراً مألوفاً.

تثير صدمة جيوسياسية أو اقتصادية كلية عدم اليقين، وتتحرك عائدات النفط والسندات بشكل حاد، وترتفع تكاليف التمويل. يبدأ المستثمرون بعد ذلك في التساؤل عما إذا كانت أسعار الأصول لا تزال تعكس الواقع، وترتفع طلبات الاسترداد، عادة أولاً في صناديق الائتمان الخاصة الأقل سيولة.

تفرض تلك الصناديق بعد ذلك قيود السحب أو تبيع الأصول في أسواق ضعيفة لجمع النقد. تعيد البنوك وشركات التأمين تقييم تعرضاتها، ويصبح الائتمان أصعب في الحصول عليه للشركات والمقترضين، وتعيد أصول المخاطر تسعير بقوة.

حذر بيلي على وجه التحديد من سيناريو تبدأ فيه الأسواق في تسعير ضربة أكبر بكثير للنمو الاقتصادي العالمي، مما يؤدي إلى إعادة تسعير مفاجئة في الأسهم في نفس اللحظة التي يتكثف فيها التدقيق في تقييمات الأصول الخاصة. أشار إلى أن أسعار الأصول العالمية لا تزال مرتفعة بشكل كبير بالمعايير التاريخية، والقطاعات التي كانت فيها التقييمات مبالغ فيها حتى قبل الصراع معرضة بشكل خاص للخطر إذا تدهورت الظروف الاقتصادية.

تمتد العواقب إلى ما هو أبعد من وول ستريت.

تواجه الشركات إعادة تمويل أغلى ومقرضي ائتمان خاص أكثر انتقائية، وتكافح الشركات الأضعف لتجديد القروض، ويمكن أن تتعطل خطط التوظيف والتوسع. يمكن أن تتلقى محافظ التقاعد ضربات من خلال التعرض غير المباشر للأصول غير المصرفية حتى بدون فشل بنك واحد.

بالنسبة للكريبتو، يميل هذا النوع من الضغط المالي الواسع إلى التأثير على الأصول الحساسة للسيولة على المدى القريب. هذا مهم بشكل خاص للبيتكوين. عندما تتحول الأسواق إلى وضع تجنب المخاطر، تاريخياً بيع البيتكوين والإيثريوم جنباً إلى جنب مع الأسهم، وظروف التمويل الأكثر صرامة تجعل الرافعة المالية أكثر خطورة وأكثر تكلفة عبر جميع الأسواق.

قد نشهد ارتفاع الطلب على العملة المستقرة كإجراء دفاعي، لكن الشهية المضاربية هي التي تختفي عادة أولاً.

توقيت رسالة بيلي مهم أيضاً في حد ذاته.

وصل التحذير قبل أيام فقط من اجتماع وزراء المالية ومحافظي البنوك المركزية في مجموعة العشرين في واشنطن جنباً إلى جنب مع اجتماعات صندوق النقد الدولي الربيعية. قال مجلس الاستقرار المالي إنه سينشر تقريراً مخصصاً حول نقاط الضعف في الائتمان الخاص في المستقبل القريب. كما أنه يتعاون مع الرابطة الدولية لمشرفي التأمين لمعالجة المخاطر الناجمة عن الترابطات المتزايدة بين الأسهم الخاصة والائتمان الخاص وقطاع التأمين على الحياة.

في وقت سابق من هذا العام، حذر مجلس الاستقرار المالي بشكل منفصل من نقاط الضعف في أسواق إعادة الشراء المدعومة بالسندات الحكومية، إشارة أخرى إلى أن الأنسجة الضامة بين المؤسسات المالية يمكن أن تصبح هشة خلال فترات الضغط.

من الصعب تجاهل المفارقة المركزية لتحذير بيلي. قد تكون البنوك أقوى مما كانت عليه قبل عام 2008، لكن النظام المالي لا يزال يمكن أن يكون هشاً لأن المخاطر هاجرت إلى أماكن يصعب رؤيتها فيها، ويصعب تنظيمها، ومن المستحيل تقريباً احتواؤها بمجرد أن تبدأ في الحركة.

ظهرت رسالة "يحذر مجلس الاستقرار المالي من أزمة 'ضربة ثلاثية' حيث يتفاقم تهديد الائتمان الخاص للأسواق العالمية" أولاً على CryptoSlate.